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Selected recent research publications

 

Sunday Wrap

Global Chief Economist's Comment: Sunday Wrap

by Erik F. Nielsen, Group Chief Economist Global Head of CIB Research (UniCredit Bank London)

25 September 2016

 

The Bank of Japan’s latest move. What does it mean? (Answer: It’s increasingly confused and useless), and could the ECB employ similar tools? (Answer: No.). Is Trump really within striking distance of winning the US presidency? (Yes, according to the polls, and tomorrow’s first TV debate could be a big factor) and are we maybe too worried about that prospect? (No, you cannot be too worried about this. At a minimum, a Trump presidency would come with unprecedented uncertainty – and what he says on policies are very troublesome for markets.) Markets are not pricing this risk sufficiently.

Kommentar des Chefökonoms: Zusammenfassung vom Sonntag*

Was bedeutet die jüngste Maßnahme der Bank of Japan? (Antwort: Dass sie immer verwirrter und nutzloser wird). Sollte die EZB ähnliche Instrumente einsetzen? (Antwort: Nein.) Steht Trump wirklich kurz davor, die US-Präsidentschafts­wahlen zu gewinnen? (Ja, wenn man den Umfragen glauben darf. Die TV-Debatte könnte eine wichtige Rolle spielen). Beunruhigt uns diese Aussicht vielleicht zu stark? (Nein, man kann sich in dieser Hinsicht nie zu viele Sorgen machen. Trumps Präsidentschaft würde von beispielloser Ungewissheit begleitet sein – was er über Politik sagt, finden die Märkte sehr besorgniserregend.) Die Märkte haben dieses Risiko noch nicht ausreichend eingepreist. 

 

Global Themes Series

Forecasting non-performing loans in Europe

by Dr. Andreas Rees, Chief German Economist (UniCredit Bank)

27 September 2016

 

A proprietary model for forecasting non-performing loan ratios in EU countries is presented. Real GDP growth, unemployment and real interest rates impact non-performing loans with substantial time lags. In some countries, better macro data have therefore not affected loan books yet. Our model signals a decline in the Italian non-performing loan ratio from 18% (in % of gross loans) last year to 16½% in 2017 and 14% by 2020. Significant improvements can also be expected for Spain and some peripheral eurozone countries such as Portugal, Ireland and Greece. The development in Germany and France will remain rock-solid. Especially sharp rises in real long-term interest rates would endanger the recovery in loan books.

Prognosen notleidender Kredite in Europa*

Notleidende Kredite stehen auf der Tagesordnung von Banken, Finanzinvestoren und politischen Entscheidungsträgern als Problem immer noch weit oben. Insbesondere in einigen der Peripherieländer der Eurozone und in Italien ist die Quote notleidender Kredite (in Prozent des Bruttokreditbestands) immer noch hoch: 35 % in Griechenland, 18 % in Italien, 15 % in Irland und 12 % in Portugal (sämtliche Angaben: Weltbank, 2015).

Nachfolgend werden anhand eines hauseigenen Modells, das auf makroökonomischen Variablen beruht, Prognosen abgeleitet. Durch dieses Vorgehen wollen wir das fundamentale Umfeld für die Quote notleidender Kredite bis 2020 ermitteln. Selbstverständlich spielen die rechtlichen und regulatorischen Rahmenbedingungen und die Einrichtung sogenannter „Bad Banks“ in einigen Ländern ebenfalls eine wichtige Rolle.

Bei der Erstellung von Prognosen zu notleidenden Krediten erwiesen sich insbesondere drei makroökonomische Variablen als nützlich: das reale BIP-Wachstum, die Arbeitslosigkeit und die Realzinsen. Die folgenden Faustregeln können aufgestellt werden:

§  Ein Anstieg des realen BIP-Wachstums um 1 Prozentpunkt führt im Verlauf der Zeit zu einem Rückgang der Quote notleidender Kredite um insgesamt 0,5 Prozentpunkte.

§  Ein Rückgang der Arbeitslosenquote um 1 Prozentpunkt bewirkt einen Rückgang der Quote notleidender Kredite um 0,5 Prozentpunkte.

§  Ein Rückgang der Realzinsen (10 Jahre) um 1 Prozentpunkt hat im Verlauf der Zeit einen Rückgang der Quote notleidender Kredite um insgesamt 1,2 Prozentpunkte zur Folge (real 3 Monate: 0,2 Prozentpunkte).

Diese makroökonomischen Variablen können sich mit (erheblicher) Zeitverzögerung auf die Kreditbücher auswirken. Für dieses Muster gibt es sowohl fundamentale makroökonomische als auch rechtliche Gründe.

Neben historischen makroökonomischen Daten werden Konsens- und UniCredit-Prognosen zum realen BIP-Wachstum, zur Arbeitslosigkeit und zu den Realzinsen als Input verwendet, um die Quote notleidender Kredite im Jahr 2020 zu prognostizieren. Unsere Annahmen sind dabei bewusst konservativ formuliert, um auf Nummer sicher zu gehen.

In Italien wird sich das erneute Wachstum seit 2015 ab dem kommenden Jahr deutlich in den Kreditbüchern niederschlagen. Für 2017 liegt die Prognose für die Quote notleidender Kredite bei 16½ % nach 18 % im Jahr 2015. Für 2020 deutet unser Modell auf einen Anteil von 14 %. Dies wäre der niedrigste Stand seit 2012. In Spanien und Irland wird der bereits erkennbare Abwärtstrend bei notleidenden Krediten, der durch makroökonomische Fundamentaldaten und die Einrichtung von „Bad Banks“ ausgelöst wurde, sich weiter fortsetzen. Bis 2020 wird die Quote notleidender Kredite in Portugal auf 4½ % sinken, verglichen mit 12 % im vergangenen Jahr. Auch in Griechenland wird sich die Lage bessern, wenngleich die Quote notleidender Kredite weiterhin hoch bleiben wird (2020: 22 %). Deutschland und Frankreich werden weiterhin eine äußerst solide Entwicklung verzeichnen.

Ein Drittel der notleidenden Kredite in der gesamten Eurozone entfällt auf Italien. Wir identifizieren deshalb makroökonomische Risikofaktoren und führen eine Szenarioanalyse für Italien durch. Insbesondere ein starker Anstieg der langfristigen Realzinsen würde die Erholung der Kreditbücher in Italien und in den Peripherieländern gefährden.

 

Economics Thinking

Exploring ECB options for QE extension

by Marco Valli, Chief Eurozone Economist (UniCredit Bank Milan)

by Dr. Luca Cazzulani, Deputy Head of FI Strategy (UniCredit Bank Milan)

by Dr. Tilo Höpker, Senior Credit Analyst (UniCredit Bank)

by Daniel Vernazza, Ph.D., Lead UK Economist (UniCredit Bank London)

22 September 2016

 

Despite ECB inaction in September, we see a strong case for a six-to-nine-month extension of quantitative easing beyond March 2017. This is warranted to prevent tighter financial conditions once the current program expires. Extending purchases requires changing some of the rules of the game. Action could be taken with respect to technical limits, capital keys and eligible assets. In December, we expect the ECB to raise the ISIN limit and apply the deposit-rate constraint to a portfolio rather than to each purchased bond. The risk/reward balance of bank bond purchases does not seem appealing for now. A recalibration of capital keys is unlikely to be part of the December package but would be needed if another program extension is required down the road.

Welche Möglichkeiten hat die EZB, um das quantitative Lockerungsprogramm zu verlängern?*

Obwohl die EZB ihren geldpolitischen Kurs im September nicht geändert hat, rechnen wir damit, dass die quantitative Lockerung, die im März 2017 enden sollte, um sechs bis neun Monate verlängert wird. Damit soll eine Straffung der Finanzbedingungen verhindert werden, wenn das Programm ausläuft. Eine Verlängerung der Wertpapierkäufe setzt voraus, dass einige Spielregeln geändert werden. Möglich wären Maßnahmen bezüglich der technischen Limits, der Kapitalschlüssel und der zulässigen Wertpapiere. Im Dezember dürfte die EZB das ISIN-Limit anheben und den Einlagensatz eher auf ein Portfolio statt auf jede einzelne gekaufte Anleihe anwenden. Das Risiko-Rendite-Profil von Bankanleihekäufen wirkt derzeit nicht attraktiv. Eine Neuberechnung der Kapitalschlüssel dürfte nicht zu dem Maßnahmenparket im Dezember gehören, wäre aber erforderlich, wenn das Programm später verlängert werden soll. 

 

Economics Flash

Ifo: Great comeback after the Brexit shock

by Dr. Andreas Rees, Chief German Economist (UniCredit Bank)

26 September 2016

 

The Ifo business climate index jumped to 109.5(!) from 106.3. The rise was the strongest monthly improvement in more than six years. Both psychological and fundamental reasons were at play today. Business expectations in the export-dependent manufacturing sector surged so strongly that one gets the impression of a “relief rally”. After all, fundamentals do not change so rapidly just within four weeks. Companies may have digested the Brexit shock and realized that their status quo as exporters will remain intact for the time being. Furthermore, fundamentals are sound. This is especially true for German domestic demand in the form of consumer spending and construction activity. Going forward, we remain constructive and expect solid growth. For the first time in quite a while, even some upside risks to our forecast emerged.

Ifo-Index: Erfreuliche Erholung nach dem Brexit*

Der Ifo-Geschäftsklimaindex schnellte von 106,3 auf 109,5 Punkte! Es handelt sich um den steilsten Anstieg seit sechs Jahren. Ausschlaggebend waren sowohl psychische als auch fundamentale Faktoren. Die Erwartungen im exportabhängigen verarbeitenden Gewerbe stiegen so stark, dass man wohl von einer Erleichterungsrally sprechen kann. Schließlich können sich die Fundamentaldaten in nur vier Wochen nicht so stark ändern. Die Unternehmen haben den Schock des Brexits verdaut und verstanden, dass ihre Lage als Exporteure derzeit nicht in Frage gestellt ist. Abgesehen davon sind die Fundamentaldaten solide. Das gilt insbesondere für die Binnennachfrage in Deutschland in Form von Konsumausgaben und Bautätigkeit. Wir bleiben optimistisch und erwarten ein solides Wirtschaftswachstum. Seit langer Zeit rechnen wir erstmals wieder mit einigen Aufwärtsrisiken in unseren Prognosen. 

 

Global Themes Series

Business Opportunities in Emerging Markets:
Which Country and Industry for Exporters?

by Dr. Fadi Hassan, Economist – Consultant (UniCredit Bank London)

by Marco Valli, Chief Eurozone Economist (UniCredit Bank Milan)

by Dr. Andreas Rees, Chief German Economist (UniCredit Bank)

12 July 2016

 

In a post-Brexit world, businesses may decide to carefully reconsider their global investment and marketing plans. Even though growth prospects in emerging markets (EM) deteriorated perceptibly in 2014-15, the EM convergence story remains in place and these countries will offer important business opportunities for exporting companies in developed economies over the medium term. In this paper, we use our proprietary model to estimate the size of export markets five years out for a selected group of twelve EM countries. We focus on six sectors: cars, machinery, food, apparel, furniture and services. We provide a baseline scenario and two shock scenarios, one positive and one negative. China is going to be the biggest market for all industries and the one with the largest increase in absolute terms. Even under the negative-shock scenario, most sectors are likely to record good growth over the next five years. Russia and Mexico will have the second biggest markets, but are likely to record only moderate increases. Other emerging East-Asian countries like India, Indonesia, the Philippines, Thailand, and Vietnam will offer, in various industries, a very attractive market size. In Africa, the market size of imports in Ethiopia will record a remarkable catch-up in respect to South Africa.

Geschäftschancen in Schwellenländern: Welche Länder und Branchen sind für Exporteure günstig?*

Seit dem Brexit überdenken immer mehr Unternehmen ihre weltweiten Investitionen und Marketingpläne. Obwohl das Wachstum in den Schwellenländern in den Jahren 2014-2015 deutlich abnahm, wird weiterhin mit einer Konvergenz dieser Länder gerechnet. Auf mittlere Sicht versprechen sie Exporteuren in Industriestaaten interessante Chancen. In diesem Papier stützen wir uns auf unser unternehmenseigenes Modell, um die Größe der Exportmärkte in zwölf Schwellenländern in fünf Jahren einzuschätzen. Wir konzentrieren uns auf sechs Sektoren: Kraftfahrzeuge, Maschinen, Nahrungsmittel, Bekleidung, Möbel und Dienstleistungen. Wir erstellten ein Basis-Szenario und zwei Krisenszenarien, ein positives und ein negatives. China ist der größte Markt für alle Branchen und auch der Markt mit den höchsten absoluten Zuwächsen. Sogar im negativen Krisenszenario dürften die meisten Sektoren in den kommenden fünf Jahren ein erfreuliches Wachstum erzielen. Russland und Mexiko haben die zweitgrößten Märkte, dürften aber nur mäßig wachsen. Ostasiatische Länder wie Indien, Indonesien, die Philippinen, Thailand und Vietnam bieten in verschiedenen Wirtschaftszweigen sehr attraktive Märkte. Der äthiopische Markt sollte in Bezug auf Südafrika erstaunlich schnell aufholen. 

 

BoE Review

BoE announces bold package of easing measures

by Daniel Vernazza, Ph.D., Lead UK Economist (UniCredit Bank London)

4 August 2016

 

Today the Bank of England (BoE) announced a bold package of easing measures to support the economy. There are 4 measures: (1) a cut to the bank rate by 25bp to 0.25% and a signal that a further cut is likely later this year; (2) a new Term Funding Scheme (TFS) to ensure the cut to the bank rate is passed on to new lending; (3) purchases of non-financial corporate bonds up to GBP 10bn; and (4) an increase in the stock of gilt purchases by GBP 60bn to GBP 435bn. The MPC voted unanimously to cut the bank rate and to introduce the TFS, but was split on the vote to increase asset purchases (with three members preferring no increase in gilt purchases, and one member preferring no purchases of corporate bonds).

Die Bank of England kündigt umfassende Lockerungsmaßnahmen an*

Heute kündigte die Bank of England ein umfassendes Lockerungspaket zur Konjunkturförderung an. Es umfasst vier Maßnahmen: (1) Senkung der Leitzinsen um 25 Bp auf 0,25 Prozent und ein Hinweis, dass eine weitere Senkung zum Jahresende zu erwarten sind; (2) ein neues Programm zur Stützung der Kreditvergabe (TFS), damit die Zinssenkung weitergegeben wird; (3) Ankauf von Nichtfinanz-Unternehmensanleihen bis 10 Mrd. GBP; (4) Erhöhung der Staatsanleihekäufe um 60 Mrd. GBP auf 435 Mrd. GBP. Der geldpolitische Ausschuss entschied sich einstimmig für die Senkung des Zinssatzes und die Einführung des TFS, in Bezug auf die Erhöhung der Anleihekäufe waren die Meinungen allerdings geteilt. Drei Mitglieder bevorzugten eine Steigerung der Staatsanleihekäufe und ein Mitglied wollte keine Unternehmensanleihen kaufen. 

 

Economics Flash

UK: GDP growth accelerated pre-referendum, likely to flatline ahead

by Daniel Vernazza, Ph.D., Lead UK Economist (UniCredit Bank London)

27 July 2016

 

UK GDP growth was estimated to have accelerated to 0.6% qoq in the run up to the EU referendum, driven by a resilient services sector and a surge in industrial production. However, the underlying strength of the economy was likely already easing ahead of the referendum and the surge in industrial production appears to mostly reflect quarterly volatility. We continue to expect growth to flatline in 3Q16 followed by two consecutive quarters of slightly negative growth around the turn of the year.

Großbritannien: Das BIP-Wachstum beschleunigte sich vor dem Referendum, jetzt flacht es ab*

Das BIP-Wachstum in Großbritannien stieg vor dem EU-Votum aufgrund des widerstandsfähigen Dienstleistungssektors und des Aufschwungs in der Industrie im Quartalsvergleich schätzungsweise auf 0,6 Prozent. Aber die zugrunde liegende Dynamik der Wirtschaft hatte wohl schon vor dem Referendum wieder abgenommen und der Aufschwung in der Industrie ist wahrscheinlich auf die Quartalsvolatilität zurückzuführen. Im dritten Quartal 2016 dürfte das Wachstum flach ausfallen. Danach ist zwei Quartale lang mit leicht negativem Wachstum zu rechnen. 

 

*Deutsche Kurzzusammenfassung; Publikation nur auf Englisch verfügbar

 

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