Welcome to the UniCredit Research website

 

Analyst team

show more

 

 

Selected recent research publications

For full publication please click on the headings below

 

 

Sunday Wrap

Global Chief Economist's Comment: Sunday Wrap

by Erik F. Nielsen, Group Chief Economist (UniCredit Bank, London)

17 September 2017

  Short summary

  I’ll discuss two examples from this past week of central banks causing confusion in markets.

  I’ll then discuss the single best example of where politics is on the right path, namely the German election and the upcoming German-French talks on European reforms

  And finally, coming back to the issue of markets, I’ll tell you what I think are two of the world’s most mispriced assets these days

 

  Kurzzusammenfassung*

  Heute werde ich zunächst zwei Situationen aus der letzten Woche beschreiben, in denen Zentralbanken an den Märkten Verwirrung stifteten.

  Dann werde ich das beste Beispiel beschreiben, wo die Politik auf dem richtigen Weg ist, nämlich die Wahlen in Deutschland und die bevorstehenden deutsch-französischen Gespräche zu europäischen Reformen.

  Und zum Schluss werde ich auf das Thema "Märkte" zurückkommen und erläutern, was meiner Ansicht nach derzeit die beiden am stärksten fehlbewerteten Anlagen sind.

 

Outlook

2017 Macro & Markets Outlook      <english>   <deutsch>

16 December 2016

  Short summary

Improving economic fundamentals, but unprecedented political risks

  Macro: We forecast stronger global growth in 2017, mainly driven by emerging markets. Growth in the US will probably accelerate on fiscal stimulus, while the eurozone is likely to maintain decent cruising speed. The Fed may raise rates at least twice and the ECB may announce further withdrawal of stimulus. Trump is a bigger risk to the global outlook than elections in Europe.

  FI: We expect 10Y USTs to end 2017 at around 3%, driven by a further increase in both the 10Y breakeven inflation and the real rate. In the euro area, we expect 10Y Bund yields to rise further, reflecting firming inflation, influence from the US and ongoing discussion of tapering. Yield repricing should mainly involve the long and extra-long end.

  FX: The tug of war between fundamentals, momentum and markets’ interpretation of policies will keep visibility low: we see some slowdown in the USD’s momentum early in the year followed by modest weakening, but uncertainty is unusually high.

  Equities: We expect eurozone equities to rise. Financials and Materials are likely to outperform while sectors seen as substitutes for bonds, such as Telecoms, Utilities and Food & Beverage, should remain less attractive.

  Credit: Rising risk-free yields will put technical pressure on safe-haven names due to allocation shifts into risky assets. We like shorter durations and lower credit qualities (BBB, hybrids, high yields) and, in particular, bank AT1s.

 

  Kurzzusammenfassung

Verbesserte wirtschaftliche Fundamentaldaten, aber beispiellose politische Risiken

  Macro: Für die Weltwirtschaft prognostizieren wir für 2017 ein stärkeres Wachstum, hauptsächlich getragen von den Schwellenländern. In den USA gewinnt die Expansion im Gefolge fiskalpolitischer Anreize voraussichtlich an Fahrt, während die Eurozone eine dezente Geschwindigkeit beibehalten sollte. Die Fed könnte die Zinsen mindestens zwei Mal erhöhen, und die EZB könnte eine weitere Rückführung der Stimulierungsmaßnahmen ankündigen. Trump stellt ein größeres Risiko für den globalen Ausblick dar als die Wahlen in Europa.

  FI: Wir sehen 10J USTs Ende 2017 bei rund 3%, getragen von einem Anstieg der 10J Breakeven-Inflation und der realen Zinsen. Im Euroraum ist von einem weiteren Anstieg der 10J Bund-Renditen auszugehen, der eine anziehende Inflation, Einflüsse aus den USA und fortgesetzte Diskussionen zu einer Drosselung der Wertpapierankäufe durch die EZB widerspiegelt. Die Neubewertung der Renditen sollte primär das lange und ultralange Ende betreffen.

  FX: Im Devisenuniversum sorgt das Tauziehen zwischen Fundamentaldaten, Momentum und Auslegung der Politik durch die Marktteilnehmer für eine weiterhin geringe Sichtweite. Wir erwarten eine Verlangsamung der USD-Dynamik Anfang des Jahres, gefolgt von einer moderaten Abschwächung. Doch die Unsicherheit ist ungewöhnlich hoch.

  Equities: Wir rechnen mit steigenden Aktienkursen im Euroraum. Die Sektoren Financials und Materials dürften out­performen, während "Bond Proxies" wie Telecoms, Utilities und Food & Beverage weiterhin weniger attraktiv sein sollten.

  Credit: Steigende risikofreie Renditen setzen Namen, die als "sichere Häfen" zu klassifizieren sind, aufgrund von Umschichtungen in risikoreichere Anlagen technisch unter Druck. Uns gefallen Papiere mit kürzerer Duration und niedrigerer Kreditqualität (BBB, Hybrid- und High-Yield-Anleihen) sowie insbesondere AT1-Instrumente von Banken.

Economics Thinking

Why the US should not use its leverage against Mexico      <english>   <deutsch>

1 February 2017

  Short summary

  The political relationship between the US and Mexico has turned sour after the Trump administration reiterated that the US would build the wall, which Mexico should pay for, and vowed to renegotiate NAFTA.

  Given that Mexico’s economy is heavily dependent on the US, President Trump certainly has lots of leverage in any upcoming negotiations.

  We argue, however, that the US should not use this leverage as it has a lot to lose as well. Not only have US exports to Mexico gone up significantly since the inception of NAFTA, cross-border value chains have been very important to keeping domestic operations in the US globally competitive.

 

  Kurzzusammenfassung

Warum die USA ihre Macht gegenüber Mexiko nicht ausnutzen sollten

  Die politischen Beziehungen zwischen den USA und Mexiko haben Schaden genommen, nachdem die Regierung Trump ihre Absicht bekräftigte, eine Mauer (deren Kosten Mexiko tragen soll) bauen und das NAFTA-Abkommen neu verhandeln zu wollen.

  Da Mexikos Wirtschaft stark von den USA abhängt, verfügt Präsident Trump in etwaigen künftigen Verhandlungen zweifellos über eine Vielzahl an Druckmitteln.

  Unseres Erachtens sollten die USA allerdings nicht auf diese Mittel zurückgreifen, da sie ebenfalls einiges zu verlieren hätten. Seit Verabschiedung des NAFTA-Abkommens sind die US-Exporte nach Mexiko deutlich gestiegen, und zudem tragen die grenzübergreifenden Wertschöpfungsketten wesentlich zur globalen Wettbewerbsfähigkeit von US-Unternehmen bei.

Economics Thinking

What has the “Juncker Plan” achieved?

by Dr. Loredana Federico, Lead Italy Economist (UniCredit Bank, Milan)

27 October 2016

  Short summary

  The European Council will soon decide whether or not to boost the scale of the “Juncker Plan” – a plan to boost investment in the EU.

  We evaluate what the “Juncker Plan” has achieved since its inception in November 2014. We find that it has already delivered some results in terms of facilitating and mobilizing investment across Europe. The countries that have taken most advantage of it tend to be those undergoing austerity and/or suffering from less abundant banking credit (for riskier SME lending).

  Given chronic underinvestment in Europe (both public and private) over many years, the EU should approve the boost in financing for the “Juncker Plan”, and it should discuss ways it can commit more than the additional few billion euros it has proposed so far.

 

  Kurzzusammenfassung*

Was wurde durch den „Juncker-Plan“ bisher erreicht?

  Der Europäische Rat wird bald entscheiden, ob der „Juncker-Plan“ ausgeweitet werden soll – ein Plan, die Investitionen in der EU anzukurbeln.

  Wir analysieren, was der „Juncker-Plan“ seit seiner Einführung im November 2014 erreicht hat. Unserer Ansicht nach wurden schon einige Ziele erreicht – zum Beispiel europaweit Investitionen zu erleichtern und anzukurbeln. Die Länder, die am meisten davon profitiert haben, sind tendenziell auch diejenigen, die Reform- und Sparmaßnahmen unterliegen und/oder bei denen eingeschränkte Kreditvergabe herrscht (für risikoreichere SME-Kredite).

  Die seit Jahren zu geringen privaten und öffentlichen Investitionen in Europa sollten die EU zu einer Zustimmung der Ausweitung des „Juncker-Plans“ bewegen. Darüber hinaus sollte die EU über Wege nachdenken, mehr als nur die bisher vorgeschlagenen wenigen Milliarden Euro bereitzustellen.

Cross Asset Special

"What if: Trump wins?" The market is not sufficiently pricing in event risk?

by Dr. Harm Bandholz, CFA, Chief US Economist (UniCredit Bank, New York)

27 September 2016

  Short summary

Markets have not sufficiently priced in the event risk of a Trump presidency. While Hillary Clinton still remains the front-runner to win the upcoming election, thanks to a few crucial swing states, Donald Trump has clearly gained momentum in recent weeks and is now within striking distance.         
Mr. Trump’s political agenda is, on balance, negative for the growth outlook, as the adverse impacts of his policies on immigration and trade by far outweigh the potential positives stemming from lower taxes and less regulation. And while it is far from certain which of Mr. Trump’s measures would ultimately be passed by Congress, it is the specter of the anti-growth agenda, coupled with massive uncertainty, that is likely to spook markets.         
We thus anticipate that markets would switch to risk-off mode in case of a Trump victory, which would imply a sizeable sell-off in equities and wider credit spreads. On the fixed-income side, we project a decline in Treasury yields. Finally, the US dollar should fall against low-yielding currencies, while it should rally against most EM currencies.

  Kurzzusammenfassung*

Was passiert wenn – Trump gewinnt? Der Markt preist das Event-Risiko nicht ausreichend ein

Die Märkte haben das Event-Risiko eines Wahlsiegs von Donald Trump unseres Erachtens nicht ausreichend eingepreist. Obwohl Hillary Clinton dank eines Vorsprungs in den hart umkämpften, wahlentscheidenden Bundesstaaten (sogenannte „swing states“) als Favoritin für die Präsidentenwahl am 8. November gilt, bleibt Donald Trump in Schlagdistanz.  
Donald Trumps (wirtschafts)politische Agenda belastet, insgesamt gesehen, die US-Wachstumsperspektiven spürbar. Die konjunkturellen Bremswirkungen seiner Einwanderungs- und Handelspolitik übersteigen dabei die Impulse seiner geplanten Steuersenkungen bzw. Deregulierungsmaßnahmen bei Weitem. Es ist zwar ungewiss, welche Maßnahmen eines Präsidenten Trump der Kongress letztlich verabschieden würde, dennoch dürfte seine letztlich wachstumsfeindliche Agenda im Verbund mit der massiven Unsicherheit die Märkte erst einmal erschrecken.          
Deshalb rechnen wir damit, dass die Investoren bei einem Sieg Donald Trumps rasch ihre Risikofreude verlieren. Ein Ausverkauf von Aktien und einer Ausweitung der Credit Spreads wäre die unmittelbare Folge. Staatsanleihen hingegen dürften gefragt, ihre Renditen entsprechend rückläufig sein. Der US-Dollar, schließlich, sollte gegenüber Währungen mit niedrigen Zinsen nachgeben, gegenüber den meisten Schwellenländerwährungen hingegen zulegen können.

Global Themes Series

Forecasting non-performing loans in Europe

by Dr. Andreas Rees, Chief German Economist (UniCredit Bank, Frankfurt)

27 September 2016

  Short summary

A proprietary model for forecasting non-performing loan ratios in EU countries is presented. Real GDP growth, unemployment and real interest rates impact non-performing loans with substantial time lags. In some countries, better macro data have therefore not affected loan books yet. Our model signals a decline in the Italian non-performing loan ratio from 18% (in % of gross loans) last year to 16½% in 2017 and 14% by 2020. Significant improvements can also be expected for Spain and some peripheral eurozone countries such as Portugal, Ireland and Greece. The development in Germany and France will remain rock-solid. Especially sharp rises in real long- term interest rates would endanger the recovery in loan books.

  Kurzzusammenfassung*

Prognosen notleidender Kredite in Europa

Notleidende Kredite stehen auf der Tagesordnung von Banken, Finanzinvestoren und politischen Entscheidungsträgern als Problem immer noch weit oben. Insbesondere in einigen der Peripherieländer der Eurozone und in Italien ist die Quote notleidender Kredite (in Prozent des Bruttokreditbestands) immer noch hoch: 35 % in Griechenland, 18 % in Italien, 15 % in Irland und 12 % in Portugal (sämtliche Angaben: Weltbank, 2015).          
Nachfolgend werden anhand eines hauseigenen Modells, das auf makroökonomischen Variablen beruht, Prognosen abgeleitet. Durch dieses Vorgehen wollen wir das fundamentale Umfeld für die Quote notleidender Kredite bis 2020 ermitteln. Selbstverständlich spielen die rechtlichen und regulatorischen Rahmenbedingungen und die Einrichtung sogenannter „Bad Banks“ in einigen Ländern ebenfalls eine wichtige Rolle.
Bei der Erstellung von Prognosen zu notleidenden Krediten erwiesen sich insbesondere drei makroökonomische Variablen als nützlich: das reale BIP-Wachstum, die Arbeitslosigkeit und die Realzinsen. Die folgenden Faustregeln können aufgestellt werden:

  Ein Anstieg des realen BIP-Wachstums um 1 Prozentpunkt führt im Verlauf der Zeit zu einem Rückgang der Quote notleidender Kredite um insgesamt 0,5 Prozentpunkte.

  Ein Rückgang der Arbeitslosenquote um 1 Prozentpunkt bewirkt einen Rückgang der Quote notleidender Kredite um 0,5 Prozentpunkte.

  Ein Rückgang der Realzinsen (10 Jahre) um 1 Prozentpunkt hat im Verlauf der Zeit einen Rückgang der Quote notleidender Kredite um insgesamt 1,2 Prozentpunkte zur Folge (real 3 Monate: 0,2 Prozentpunkte).

Diese makroökonomischen Variablen können sich mit (erheblicher) Zeitverzögerung auf die Kreditbücher auswirken. Für dieses Muster gibt es sowohl fundamentale makroökonomische als auch rechtliche Gründe.

Neben historischen makroökonomischen Daten werden Konsens- und UniCredit-Prognosen zum realen BIP-Wachstum, zur Arbeitslosigkeit und zu den Realzinsen als Input verwendet, um die Quote notleidender Kredite im Jahr 2020 zu prognostizieren. Unsere Annahmen sind dabei bewusst konservativ formuliert, um auf Nummer sicher zu gehen.  
In Italien wird sich das erneute Wachstum seit 2015 ab dem kommenden Jahr deutlich in den Kreditbüchern niederschlagen. Für 2017 liegt die Prognose für die Quote notleidender Kredite bei 16½ % nach 18 % im Jahr 2015. Für 2020 deutet unser Modell auf einen Anteil von 14 %. Dies wäre der niedrigste Stand seit 2012. In Spanien und Irland wird der bereits erkennbare Abwärtstrend bei notleidenden Krediten, der durch makroökonomische Fundamentaldaten und die Einrichtung von „Bad Banks“ ausgelöst wurde, sich weiter fortsetzen. Bis 2020 wird die Quote notleidender Kredite in Portugal auf 4½ % sinken, verglichen mit 12 % im vergangenen Jahr. Auch in Griechenland wird sich die Lage bessern, wenngleich die Quote notleidender Kredite weiterhin hoch bleiben wird (2020: 22 %). Deutschland und Frankreich werden weiterhin eine äußerst solide Entwicklung verzeichnen.            
Ein Drittel der notleidenden Kredite in der gesamten Eurozone entfällt auf Italien. Wir identifizieren deshalb makroökonomische Risikofaktoren und führen eine Szenarioanalyse für Italien durch. Insbesondere ein starker Anstieg der langfristigen Realzinsen würde die Erholung der Kreditbücher in Italien und in den Peripherieländern gefährden.

Economics Flash

Ifo: Great comeback after the Brexit shock

by Dr. Andreas Rees, Chief German Economist (UniCredit Bank, Frankfurt)

26 September 2016

  Short summary

The Ifo business climate index jumped to 109.5(!) from 106.3. The rise was the strongest monthly improvement in more than six years. Both psychological and fundamental reasons were at play today. Business expectations in the export-dependent manufacturing sector surged so strongly that one gets the impression of a “relief rally”. After all, fundamentals do not change so rapidly just within four weeks. Companies may have digested the Brexit shock and realized that their status quo as exporters will remain intact for the time being. Furthermore, fundamentals are sound. This is especially true for German domestic demand in the form of consumer spending and construction activity. Going forward, we remain constructive and expect solid growth. For the first time in quite a while, even some upside risks to our forecast emerged.

  Kurzzusammenfassung*

Ifo-Index: Erfreuliche Erholung nach dem Brexit

Der Ifo-Geschäftsklimaindex schnellte von 106,3 auf 109,5 Punkte! Es handelt sich um den steilsten Anstieg seit sechs Jahren. Ausschlaggebend waren sowohl psychische als auch fundamentale Faktoren. Die Erwartungen im exportabhängigen verarbeitenden Gewerbe stiegen so stark, dass man wohl von einer Erleichterungsrally sprechen kann. Schließlich können sich die Fundamentaldaten in nur vier Wochen nicht so stark ändern. Die Unternehmen haben den Schock des Brexits verdaut und verstanden, dass ihre Lage als Exporteure derzeit nicht in Frage gestellt ist. Abgesehen davon sind die Fundamentaldaten solide. Das gilt insbesondere für die Binnennachfrage in Deutschland in Form von Konsumausgaben und Bautätigkeit. Wir bleiben optimistisch und erwarten ein solides Wirtschaftswachstum. Seit langer Zeit rechnen wir erstmals wieder mit einigen Aufwärtsrisiken in unseren Prognosen. 

Global Themes Series

Business Opportunities in Emerging Markets

Which Country and Industry for Exporters?

by Dr. Fadi Hassan, Economist – Consultant (UniCredit Bank, London)

by Marco Valli, Chief Eurozone Economist (UniCredit Bank, Milan)

by Dr. Andreas Rees, Chief German Economist (UniCredit Bank, Frankfurt)

12 July 2016

  Short summary

In a post-Brexit world, businesses may decide to carefully reconsider their global investment and marketing plans. Even though growth prospects in emerging markets (EM) deteriorated perceptibly in 2014-15, the EM convergence story remains in place and these countries will offer important business opportunities for exporting companies in developed economies over the medium term. In this paper, we use our proprietary model to estimate the size of export markets five years out for a selected group of twelve EM countries. We focus on six sectors: cars, machinery, food, apparel, furniture and services. We provide a baseline scenario and two shock scenarios, one positive and one negative. China is going to be the biggest market for all industries and the one with the largest increase in absolute terms. Even under the negative-shock scenario, most sectors are likely to record good growth over the next five years. Russia and Mexico will have the second biggest markets, but are likely to record only moderate increases. Other emerging East-Asian countries like India, Indonesia, the Philippines, Thailand, and Vietnam will offer, in various industries, a very attractive market size. In Africa, the market size of imports in Ethiopia will record a remarkable catch-up in respect to South Africa.

  Kurzzusammenfassung*

Geschäftschancen in Schwellenländern: Welche Länder und Branchen sind für Exporteure günstig?

Seit dem Brexit überdenken immer mehr Unternehmen ihre weltweiten Investitionen und Marketingpläne. Obwohl das Wachstum in den Schwellenländern in den Jahren 2014-2015 deutlich abnahm, wird weiterhin mit einer Konvergenz dieser Länder gerechnet. Auf mittlere Sicht versprechen sie Exporteuren in Industriestaaten interessante Chancen. In diesem Papier stützen wir uns auf unser unternehmenseigenes Modell, um die Größe der Exportmärkte in zwölf Schwellenländern in fünf Jahren einzuschätzen. Wir konzentrieren uns auf sechs Sektoren: Kraftfahrzeuge, Maschinen, Nahrungsmittel, Bekleidung, Möbel und Dienstleistungen. Wir erstellten ein Basis-Szenario und zwei Krisenszenarien, ein positives und ein negatives. China ist der größte Markt für alle Branchen und auch der Markt mit den höchsten absoluten Zuwächsen. Sogar im negativen Krisenszenario dürften die meisten Sektoren in den kommenden fünf Jahren ein erfreuliches Wachstum erzielen. Russland und Mexiko haben die zweitgrößten Märkte, dürften aber nur mäßig wachsen. Ostasiatische Länder wie Indien, Indonesien, die Philippinen, Thailand und Vietnam bieten in verschiedenen Wirtschaftszweigen sehr attraktive Märkte. Der äthiopische Markt sollte in Bezug auf Südafrika erstaunlich schnell aufholen. 

BoE Review

BoE announces bold package of easing measures

by Daniel Vernazza, Ph.D., Lead UK Economist (UniCredit Bank, London)

4 August 2016

  Short summary

Today the Bank of England (BoE) announced a bold package of easing measures to support the economy. There are 4 measures: (1) a cut to the bank rate by 25bp to 0.25% and a signal that a further cut is likely later this year; (2) a new Term Funding Scheme (TFS) to ensure the cut to the bank rate is passed on to new lending; (3) purchases of non-financial corporate bonds up to GBP 10bn; and (4) an increase in the stock of gilt purchases by GBP 60bn to GBP 435bn. The MPC voted unanimously to cut the bank rate and to introduce the TFS, but was split on the vote to increase asset purchases (with three members preferring no increase in gilt purchases, and one member preferring no purchases of corporate bonds).

  Kurzzusammenfassung*

Die Bank of England kündigt umfassende Lockerungsmaßnahmen an

Heute kündigte die Bank of England ein umfassendes Lockerungspaket zur Konjunkturförderung an. Es umfasst vier Maßnahmen: (1) Senkung der Leitzinsen um 25 Bp auf 0,25 Prozent und ein Hinweis, dass eine weitere Senkung zum Jahresende zu erwarten sind; (2) ein neues Programm zur Stützung der Kreditvergabe (TFS), damit die Zinssenkung weitergegeben wird; (3) Ankauf von Nichtfinanz-Unternehmensanleihen bis 10 Mrd. GBP; (4) Erhöhung der Staatsanleihekäufe um 60 Mrd. GBP auf 435 Mrd. GBP. Der geldpolitische Ausschuss entschied sich einstimmig für die Senkung des Zinssatzes und die Einführung des TFS, in Bezug auf die Erhöhung der Anleihekäufe waren die Meinungen allerdings geteilt. Drei Mitglieder bevorzugten eine Steigerung der Staatsanleihekäufe und ein Mitglied wollte keine Unternehmensanleihen kaufen. 

Economics Flash

UK: GDP growth accelerated pre-referendum, likely to flatline ahead

by Daniel Vernazza, Ph.D., Lead UK Economist (UniCredit Bank, London)

27 July 2016

  Short summary

UK GDP growth was estimated to have accelerated to 0.6% qoq in the run up to the EU referendum, driven by a resilient services sector and a surge in industrial production. However, the underlying strength of the economy was likely already easing ahead of the referendum and the surge in industrial production appears to mostly reflect quarterly volatility. We continue to expect growth to flatline in 3Q16 followed by two consecutive quarters of slightly negative growth around the turn of the year.

  Kurzzusammenfassung*

Großbritannien: Das BIP-Wachstum beschleunigte sich vor dem Referendum, jetzt flacht es ab

Das BIP-Wachstum in Großbritannien stieg vor dem EU-Votum aufgrund des widerstandsfähigen Dienstleistungssektors und des Aufschwungs in der Industrie im Quartalsvergleich schätzungsweise auf 0,6 Prozent. Aber die zugrunde liegende Dynamik der Wirtschaft hatte wohl schon vor dem Referendum wieder abgenommen und der Aufschwung in der Industrie ist wahrscheinlich auf die Quartalsvolatilität zurückzuführen. Im dritten Quartal 2016 dürfte das Wachstum flach ausfallen. Danach ist zwei Quartale lang mit leicht negativem Wachstum zu rechnen. 

*Deutsche Kurzzusammenfassung; Publikation nur auf Englisch verfügbar

    Access to the entire library of research publications, for institutional clients only

    If you are not registered yet, please contact your UniCredit Sales Representative.

    If you are experiencing any problem or have forgotten your password, please have a look at our FAQ page (click)

    or mail to: globalresearch@unicredit.de

    Username

    Password

    Accept disclaimer
    Login
    Global Head of CIB Research

    Erik F. Nielsen

    UniCredit Bank AG London Branch
    Moor House, 120 London Wall
    EC2Y 5ET London